一、大摩宏觀策略：“牛市未歇?”當前中國流動性驅動的“水牛”行情，指出其由宏觀敘事改善（2023年9月起政策明朗）、微觀產業亮點（Al算力、創新藥等）、資金入市熱情（上半年A股淨流入1.5-1.7兆，超60%為大型機構）三大因素驅動；
對比本輪“水牛”與以往短期反彈的差異——境內10年期/30年期國債收益率回升、大摩中國自由流動性指標6月轉正（兩年首正），同時提示經濟基本面疲弱（預計下半年GDP增速從5.3%回落至4.5%以下）及基本面挑戰、外部不確定性、監管收緊三大風險；此外，還分析了香港HIBOR攀升的原因與走勢（因金管局干預，預計升至3.5%-3.8%，受聯準會降息限制）、關稅對亞洲出口商的短期利多與長期壓力，以及中國入境旅遊的結構性機會（未來十年收入年化增速預計19%）
二、中國“水牛”行情深度解析1. 市場表現與核心驅動因素
當前中國市場呈現“水牛”行情（流動性主導上漲），7月以來投資者對資金面的關注度顯著超過基本面，核心驅動因素分為三類：
2. 本輪“水牛”與以往短期反彈的差異
與2023年9-10月、2023年初疫情後反彈相比，本輪行情具備更強支撐，核心差異體現在兩點：
境內長期國債收益率回升：10年期、30年期國債收益率穩步上升，為以往反彈中未出現的現象，表明境內投資者首次對中國宏觀經濟前景持更樂觀態度，“反內卷”政策有效改善通縮預期。
大摩中國自由流動性指標轉正：該指標2024年6月實現兩年多來首次轉正，7月維持正值；源於今年初地方zf債券發行前置，資金最終流入企業部門，促進企業借貸與投資意願，解決了以往“利率低但資金不願入股市”的矛盾。
3. 經濟基本面：疲弱承壓，短期難改善
儘管市場情緒高漲，但經濟基本面仍處於疲弱狀態，預計下半年GDP增速從上半年的5.3%回落至4.5%以下，具體表現如下：
4. 行情健康性與潛在風險
市場結構撕裂：8月以來行情呈現顯著分化——中小微盤股（中證2000、ST股）漲幅驚人，滬深300等大盤藍籌僅漲近10%，部分優質藍籌甚至滯漲；上漲動力源於流動性與賽道敘事，而非企業ROE、現金流等堅實基本面支撐。
三大潛在風險：
1. 基本面挑戰：企業利潤、現金流、消費者信心尚未回升；“反內卷”政策落地慢（如太陽能上游整合需3-6個月），難以短期改善CPI/PPI，結構性通縮壓力仍存。
2. 外部環境不確定性：中美在科技、關稅、地緣政治領域的摩擦或升溫；俄烏戰爭調停進展有限，二級制裁風險可能擾動市場風險偏好。
3. 監管收緊風險：當前股市槓桿率（融資餘額佔流通市值比例）為過去十年均值，未達警戒線，但“水溫已升”（兩融餘額上升、開戶數回暖），需警惕槓桿過度湧入引發的監管收緊。
5. 政策最佳化建議（提升行情可持續性）
決策層可通過以下措施最佳化“水牛”結構，推動行情向“制度驅動”轉型：
提升股東回報：提高上市公司三年累計分紅比例（當前標準有明確提升空間）；鼓勵企業回購股票，探索允許註銷回購股票（尤其針對大盤藍籌），切實增厚股東收益。
最佳化市場流動性管理：針對中小微盤過度炒作，逐步適度放開小微盤股減持限制（需管控潛在不利影響），緩解市場結構撕裂。
關注政策落地：期待“反內卷”政策在四中全會後的“十五五”規劃綱要中明確框架性表述，夯實行情的基本面支撐。
6. “水牛”行情結束的核心觀測指標
需從四大維度跟蹤拐點訊號，具體如下：
三、香港HIBOR攀升專題分析1. 攀升核心原因
香港市場近期HIBOR大幅上升（1個月期從1%升至近3%），核心源於香港金管局的匯率干預與流動性調節：
匯率干預操作：香港實行聯絡匯率制度，當美元兌港幣觸及7.85“弱方保證”時，金管局需賣出美元、買入港幣以維持匯率，直接收緊港幣流動性；而5月初美元兌港幣觸及7.75“強方保證”時，金管局曾一次性注入1300億港幣（使HIBOR跌至1%以下），後續用近2個月抽走該資金。
銀行總結餘觸發：當銀行總結餘回落至500億港幣關鍵水平時，銀行間流動性壓力顯著上升，疊加媒體報導“港幣融資緊張”，引發HIBOR快速反彈。
2. 未來走勢預測
3. 對香港經濟與樓市的影響
經濟影響：HIBOR回升可能邊際收回過去3個月“超低利率”對經濟的支援（如居民存款釋放、消費投資回暖），但程度可控——因聯準會降息將至，HIBOR上行空間有限，且香港二季度GDP同比增速3.1%（與一季度持平），經濟韌性仍存。
樓市支撐：當前香港房屋出租回報率升至3.6%（高於按揭利率封頂3.5%），高才/優才政策帶來持續人口流入，疊加A股行情的財富效應，可支撐樓市避免因短期利率反彈出現大幅下跌。
四、行業分析：關稅影響與入境旅遊機會1. 關稅對亞洲出口商與美國經濟的影響
2. 中國入境旅遊行業：結構性機會與增長潛力
入境旅遊是當前經濟中少數消費亮點，未來十年增長潛力巨大，具體分析如下：
核心前景：預計未來十年中國入境旅遊收入年化增長率達19%，累計收入空間可達2-4兆美元。
近期恢復表現：2024年上半年外國人入境人數同比增長30%，旅遊服務出口同比增長超60%；核心城市恢復強勁——北京外國人出入境恢復至疫情前90%（真實遊客數量超疫情前），上海2024年4月外國人出境恢復至疫情前水平。
關鍵驅動因素：
1. 政策支援：免簽範圍與時長持續擴大（超70%入境外國人通過免簽進入），地方zf出台專項方案促進行業發展。
2. 市場空間：中國服務業出口占全球比重僅5%，遠低於商品出口的15-16%，存在顯著提升空間。
3. 低貿易阻力：旅遊服務出口面臨的國際摩擦較少，受關稅、科技限制等影響小。
4. 配套最佳化：科技賦能（智慧旅遊、線上服務）、“中國購”便利化（支付、物流）提升入境遊客體驗。
五、Laura 8.22 BBG訪談核心觀點（補充牛市看法）1. 對亞洲/中國市場的整體判斷：2024年6月已建議投資者配置亞洲市場，夏季亞洲市場在絕對收益與相對收益上均表現優異；當前市場情緒與動能預計持續至9月，A股信心指數已升至2023年9月“924政策轉向”以來的高位。
2. 行情可持續性的關鍵支撐：強調本輪行情與以往反彈的兩大差異——境內長期國債收益率回升、大摩自由流動性指標轉正，認為這兩點表明市場對經濟預期與流動性支撐均有實質改善。
3. 核心關注指標：
需跟蹤境內長期國債收益率（判斷投資者情緒是否回歸保守）；
二季度企業盈利需延續一季度良好趨勢（若達標，將夯實行情可持續性）；
融資融券需關注“比率”而非“絕對值”（當前融資餘額佔自由流通市值比例低於2015/2020年，短期無干預風險）。
4. 行業偏好與資金流向：
長期看好科技類股：推薦Al領導者（騰訊、阿里）及邊緣Al小眾參與者，認為中國在資料獲取、移動技術滲透上具全球優勢；
增配保險類股：境內低利率環境走穩回升，利多保險盈利與利潤率，且股息率約4%，全球對比具吸引力；
資金來源：債券向股票輪動、高利率定期存款到期後轉向股市、險資受政策指導增配權益資產。
關鍵問題當前中國“水牛”行情具備可持續性的核心支撐是什麼？與以往短期反彈相比，其獨特性體現在那裡？
當前“水牛”行情可持續性的核心支撐源於“預期改善+實際流動性支撐”的雙重共振：從預期看，2023年9月起政策方向明朗，2024年4月中美博弈中中國展現主動權，全球對“美國例外論”祛魅，境內投資者首次對宏觀經濟前景持樂觀態度；從流動性看，大摩中國自由流動性指標2024年6月（兩年多來首次）轉正，資金從存款/債券轉向股市（上半年A股淨流入1.5-1.7兆）。
其與以往短期反彈（2023年9-10月、2023年初疫情後）的獨特性體現在兩點：
1.長期國債收益率回升：境內10年期、30年期國債收益率穩步上升，以往反彈中從未出現，反映經濟預期實質改善；
2. 自由流動性有效傳導：地方zf債券發行前置使資金流入企業部門，促進企業借貸/投資，解決了以往“利率低但資金不願入股市”的矛盾，避免行情因缺乏有效流動性而快速終結。
問題2：香港HIBOR近期大幅攀升對當地樓市的影響是否可控？關鍵支撐因素有那些？
香港HIBOR攀升對樓市的影響整體可控，不會引發大幅下跌，關鍵支撐因素包括三方面：1. 利率上行空間有限：當前HIBOR預計最高昇至3.5%-3.8%，但聯準會主席鮑爾暗示9月可能降息，將限制HIBOR上漲，預計維持在3.5%左右，且未來隨聯準會降息周期開啟，HIBOR將系統性下降；2. 出租回報率優勢：當前香港房屋出租回報率升至3.6%，高於按揭利率封頂3.5%，租金收益可覆蓋按揭成本，降低購房者壓力；3. 人口與財富效應：高才、優才政策帶來持續人口流入，支撐住房需求；同時A股“水牛”行情帶來財富效應，提升居民購房與租房能力，共同為樓市提供緩衝。
問題3：在經濟基本面疲弱（預計下半年GDP增速降至4.5%以下）的背景下，中國入境旅遊行業為何能成為消費亮點？其未來十年增長的核心邏輯是什麼？
經濟基本面疲弱下，入境旅遊成為消費亮點的核心原因是“低基數恢復+低貿易阻力+政策強驅動”的疊加：2024年上半年外國人入境增長30%、旅遊服務出口增長超60%，北京、上海等核心城市出入境恢復至疫情前水平，且旅遊服務出口面臨的國際摩擦遠少於商品出口，受經濟周期波動影響小。其未來十年增長的核心邏輯包括：
1.市場空間巨大：中國服務業出口占全球僅5%，遠低於商品出口的15-16%，入境旅遊作為服務業重要組成，存在翻倍增長空間；
2.政策持續賦能：免簽範圍與時長不斷擴大（超70%入境者通過免簽），地方zf出台專項方案，降低入境門檻；
3. 體驗最佳化：科技賦能（智慧旅遊）、“中國購”便利化提升遊客體驗，進一步吸引全球客源，預計未來十年入境旅遊收入年化增速達19%，累計收入空間2-4兆美元。 (機構調研記)